研究报告发现：减肥药拉动的增长，正让制药行业陷入泡沫风险

　　核心要点

　　肥胖药物取代肿瘤药，成制药研发回报第一大来源

　　最新研究显示，减肥药与降糖药需求飙升、行业盈利大增的同时，制药板块正面临泡沫效应风险。

　　维格维、泽邦等爆款减肥药的火爆需求，将药企研发回报率推升至多年高位。但德勤周一发布的报告指出，这一亮眼数据掩盖了行业其他赛道面临的经营压力。

　　全球前 20 大制药企业研发回报率连续三年改善，升至 7%，几乎完全由胰高血糖素样肽 - 1 受体激动剂（GLP-1） 这类高预期新药拉动。

　　报告发现，肥胖治疗药物 16 年来首次超越肿瘤药，成为药企后期研发管线价值的最大贡献来源。

　　德勤表示，行业过度扎堆单一赛道，会加大企业受特定治疗领域突发事件冲击的风险。

　　德勤生命科学与医疗行业合伙人汉诺・龙特在 CNBC《欧洲财经早间秀》节目中表示：“这就是泡沫，因为行业资源和资本过度集中在单一赛道。”

　　2025 年后期研发管线中，肥胖与糖尿病药物预计占到全部商业化预期现金流的 38%。

　　GLP-1 药物的拉动效应极强，完全掩盖了行业其余赛道的疲软表现。若剔除 GLP-1/GIP 相关资产，行业整体研发回报率仅2.9%，低于 2024 年的 3.8%。

　　数据显示，肥胖赛道药物目前约占后期管线预期总销售额的 25%，肿瘤药份额滑落至 20%。而就在 2022 年，肥胖药物仅占管线预期价值的 1%，行业格局发生翻天覆地变化。

　　减肥药热潮推高了行业整体账面增长，也造成风险高度集中。德勤测算，仅 54 个超级重磅新药适应症（仅占后期管线总数的 9%），就将贡献经风险调整后峰值销售额的约 70%。

　　行业集中度风险凸显

　　药企依赖重磅新药并非新鲜事，但此次集中程度前所未有。德勤指出，这种格局下少数几款新药就能拉高整体投资回报，但也意味着行业对该细分赛道的竞争冲击、政策波动变得极度敏感。

　　龙特表示：“从患者角度看，这个泡沫不会破裂，相关药物也不会消失。但如今 GLP-1 赛道已经兼具美容塑形与医疗健康双重属性，彻底重塑了患者需求、医疗体系乃至整个市场格局。”

　　科学家仍在持续探索 GLP-1 药物的全部潜在价值。诺和诺德的 GLP-1 药物已获批用于降低心血管风险、治疗肝肾疾病；礼来的 GLP-1/GIP 复方制剂获批用于治疗肥胖人群的睡眠呼吸暂停综合征。

　　但这类药物仍存在诸多未知疑问，尤其对脑部健康及身体炎症的长期影响尚不明确。

　　去年，诺和诺德公布了一项为期多年的临床试验结果：研究司美格鲁肽（诺和诺德爆款降糖、减肥药奥森匹、维格维的核心成分）能否延缓阿尔茨海默病进展。试验未达到显著延缓病程的主要终点，但药物确实影响了患者体内阿尔茨海默病相关蛋白及全身性炎症指标。

　　另有研究证实，GLP-1 类药物还有助于成瘾性疾病患者的康复治疗。

　　龙特称：“这正是市场持续看好的原因，大家仍在搭乘这波研发红利浪潮，资本也持续加码布局。但当太多人挤在同一条赛道，留给各家企业的发展空间就会变得十分有限。”